2013年4月，汇丰中国制造业PMI 初值为50.5，低于上月的51.6；产出指数为51.1，低于上月的53，均为2个月以来最低。我们点评如下：

　　PMI指数偏弱。4月汇丰中国制造业PMI初值为50.5，绝对值低于历史同期52.4的均值，表明制造业环比出现改善，但幅度较小。

　　4月PMI指数环比下跌，显示复苏动能趋弱。4月PMI环比下跌1.1个百分点，远弱于历史平均水平。历史数据显示，2006-2012年，4月汇丰PMI环比平均上升1.1个百分点。虽然汇丰PMI连续6个月处于荣枯线之上，但4月环比明显弱于季节性，显示制造业改善动能趋弱。

　　从分项指标来看，需求与产出环比均出现下跌。4月新订单指数较3月显著下降，带动汇丰PMI指数下跌，显示需求旺季偏淡。其中，4月新出口订单指数再次下滑至荣枯线下，表明内需复苏程度好于外需。但我们对出口并不太悲观，今年一季度出口增速超出预期，显示外需最差的时刻已经在去年过去。前瞻地看，OECD领先指标和制造业PMI指数暗示全球制造业周期底部很可能已经过去，外需不会太差，但在全球经济大放缓背景下，改善幅度可能相对有限。

　　产出指数大幅下跌1.9个百分点至51.1，明显弱于历史平均水平。历史数据显示，2006-2012年，4月汇丰PMI产出指数环比平均上升1.7个百分点。产出与需求双双下滑，价格承压，出厂价格和投入价格环比继续下跌。

　　汇丰PMI指数旺季偏淡，反映出目前经济运行的两个特征。

　　一方面，反映了实体经济运行规律出现了变化。今年一季度社会融资总量快速增长，但是经济运行弱于季节性，表明前期较为稳定的融资量增速与经济增长之间的关系已经被新常态下的增长模式所破坏。虽然不排除天气偏冷、禽流感等因素的影响，但我们倾向于认为，当前经济数据偏弱的本质并非由于事件性因素的延迟，而是债务杠杆太高的情况下，融资多用于借新还旧，而非用于扩张。

　　另一方面，暗示中观行业可能存在去库存压力。4月份，发电量、粗钢产量等数据较为平稳，暗示经济保持平稳增长。但是，考虑到目前很多中观行业库存水平本身处于高位，叠加近期铜、铝等大宗商品价格出现了剧烈的调整，这可能会导致企业出现主动去库存的现象。