瑞银高级独立经济顾问 乔治•玛格纳斯

　　今年油价下跌50%显然对所有人都是好消息，生产石油的国家、地区和公司除外。这也提醒我们，世界经济正在走向通缩——既是由于欧洲、日本以及几大新兴市场需求不足，也是因为中国根源于产能过剩的通缩是结构性的，并且影响日益深远。

　　中国持续且仍未结束的经济增速放缓一直伴随着大量的产能过剩、非金融企业债务的大增以及通胀的大幅下降。从2011年至2014年11月，中国的生产者价格指数(PPI)下降了10%，同比变动已连续33个月为负，而同期消费者价格指数(CPI)的同比涨幅已从6%下降到1.4%。

　　许多行业的产能利用率都大幅下降，如钢材、平板玻璃、建筑材料、化工原料与化肥、铝、造船，以及太阳能电池板和风力涡轮机制造。去年这一比率是在约70%至72%，而自那以后很可能又下降了更多。房地产是2008年后投资和信贷激增的主要受益者，直接占到中国国内生产总值(GDP)的约16%。但房地产业现在处于长期的低迷期。除了北京、上海和深圳，许多城市的未售房屋库存消化周期已飙升至25到40个月。

　　中国名义GDP增长率自2011年以来已下降了差不多一半，至今年的8%，债务总额与GDP之比则上升了80个百分点至250%。日益增加的债务负担由于实际利率上升带来的被动紧缩而加重。计入消费者价格因素后，这些利率已翻倍至4%；如果计入生产者价格，它们则从零猛增至8%。利息支出占GDP的比重增加了一倍，至约15%。虽然信贷扩张放缓，但其增速仍几乎是名义GDP的两倍，而且大部分很可能用来维持过剩产能，以避免停工和失业。

　　过剩产能长期存在将会支撑中国的通缩，被娇惯的金融体系、封闭的资本账户和国有企业享有的金融特权也起到了推波助澜的作用。摆脱这种环境所需的时间可能非常漫长，有时甚至还会出现麻烦。中国人民银行(PBOC)几个月来一直在注入流动性，最　　近还宣布了3年来的首次降息。它无疑会在2015年继续宽松之路，但货币宽松代替不了产能关闭和债务重组。

　　中国通缩问题造成的影响无处不在，并蔓延至世界其他地区。中国经济增长放缓和对大宗商品依赖度逐步下降，已经在影响从澳大利亚到秘鲁等大宗商品生产国，同时资源公司收入下降并削减资本支出也产生了负面的乘数效应。此外，随着中国公司降价以清除过度供应，全球竞争压力加大，迫使外国制造商也开始降价。

　　此外，中国增长放缓和经济发展模式转变导致进口需求突然下降。在从2006年到2012年增长3倍之后，进口就一直原地踏步。在2014年末，进口比年初下降了大约15%。这不仅影响了大宗商品出口国，而且还影响了中国供应链上的亚洲国家，以及一系列致力于向中国销售产品的发达国家和新兴国家。

　　额外的通缩压力还会在2015年通过人民币贬值传导至全球经济。通缩的经济逆风、更为宽松的货币政策以及美元走强三者加起来很可能导致货币贬值。日元迄今贬值50%可能就是因此造成的。它正开始导致其他亚洲货币贬值，如果中国不允许人民币贬值来抵消影响，那将非常令人意外。

　　中国的结构性通缩，再加上过度负债和快速老龄化，将继续对发达经济体的货币政策产生影响。包括意大利和法国在内的9个欧洲国家已经出现温和的通缩，其他国家可能很快加入它们。日本的通缩压力只是因日元贬值而暂时缓解，到2015年年中，美国和英国的“低通胀”可能降至零。

　　美联储(Fed)和其他西方国家央行未能预见到这种通缩环境，一直达不到通胀目标，似乎也无力扭转趋势。我们很可能会在某一天怀疑，现在是否是时候让各国政府接过反通缩的接力棒了。

　　本文作者是瑞银(UBS)高级独立经济顾问