面对国内流动性紧缩的局面，市场对国家货币政策的诉求也是各有不同，很多人认为央妈应该加大货币投放力度，以缓解目前严峻的债务问题，也有人认为央妈应该继续加强去杠杆的力度，至于企业债务危机，主张该破产的破产，实现债务自然出清。那央妈到底应该如何抉择，是否可以继续维持M2的超高增速，继续印钞？外商直接投资的持续流入，经济发展更加依赖海外投资，外商投资是否已成

中国经济存亡的命门？本文将为您一一解答。

　　中国贸易压力增加 服务贸易逆差持续扩大

　　中国海关7月13日公布数据显示，中国上半年美元计价出口同比增长12.8%，进口同比增长19.9%，贸易顺差1，396.5亿美元。其中，中国

6月份贸易顺差2619亿元人民币(6.8024, 0.0097, 0.14%)。但贸易顺差已连续8个季度同比收窄，进口增速持续快于出口增速。

　　如下图所示，中国货物和服务贸易顺差呈逐步下降趋势（进口价格增速持续高于出口价格，因此虽然货物贸易实际差额上升，但是名义

顺差规模逐年下滑），尤其是服务贸易差额，17年以来持续逆差（中国服务贸易进口需求上升，服务贸易国际竞争力不强），作为外汇储备

最大贡献者的贸易账户顺差，正在逐渐消失。而伴随中美贸易摩擦的逐步升级，中国贸易账户赤字规模或将进一步上升。

来源：新浪外汇来源：新浪外汇
　　图注：贸易差额=货物贸易差额+服务贸易差额

　　另外，资本外流也加剧了服务贸易逆差的扩大，据业内人士估计，多达40%的较大型服务贸易实际上没有发生服务。从这个角度看，每年

都有非常庞大规模的资金流到了境外。这一部分资金正已经越来越超过商品贸易的盈余金额，也就是出口贸易赚的钱，还不及资金外流的规

模大。

　　6月份贸易顺差小幅回升 外汇储备结束两个月连降

　　根据中国人民银行公布的最新外汇储备规模数据显示，6月外汇储备31121.3亿美元，环比上升15亿美元，升幅为0.05%，结束两个月连降

。（5月份我国外汇储备规模为31106亿美元，较4月末下降142亿美元，连续两个月下降）。

　　笔者认为，6月份外汇储备小幅上升或许是因为贸易摩擦进一步升级，中国突击出口所致（中国6月份贸易顺差2619亿元人民币）。

　　经常账户顺差持续减少 外汇储备负债属性增加

　　通常我们认为，外储=贸易账户顺差+资本账户顺差。

　　其中，资本账户顺差，被视为外债，是需要还的，体现的是负债属性，外债中境外持有人占比越高，这个负债属性越强；贸易账户顺差

是依靠进出口贸易与服务赚取的收入，体现是资产属性。

　　外储负债属性：一个国家外储负债属性越强，表明其过度依赖融资美元来发展经济，其在美元流动性收缩的时候所受冲击会越大。

　　外储资产属性：一个国家外储资产属性越强，其应对美元流动性收缩的能力越强，资产属性强意味着其相对刚性获得顺差的能力较强。

其经济内生动能相比简单的依赖外部融资的国家更具有稳定性，使用资本管制工具的回旋空间更大底气更足。

　　据6月29日外汇局公布的18年一季度国际收支平衡表数据，2018年一季度我国经常账户逆差2170亿元人民币，资本和金融账户顺差4616亿

元人民币。

　　这表明我国外储的负债属性正在逐步变强，我国经济发展对美元融资的依赖度正在增加，所以，在美联储加速加息周期，收缩流动性的

大环境下，人民币汇率近期也出现了持续贬值的现象。

　　经济发展更加依赖海外投资 外商投资已成中国经济存亡命门

　　国家发展改革委、商务部在6月28日发布了外商投资准入特别管理措施（负面清单），此次负面清单对外开放领域更宽，限制领域缩减近

四分之一，将进一步激发各国投资者来华投资热情，资本账户顺差也将进步一扩大。

　　外商直接投资的持续流入，形成了资本金融项下的大量顺差，成了影响外汇储备最为直接和重要的因素。虽然目前人民币汇率短期出现

连续贬值的现象，但在国内经济基本面较为稳定和人民币汇率长期升值预期存在的情况下，国际资本仍然愿意通过各种渠道持续流入。据商

务部7月12日发布的吸收外资数据显示，2018年1至6月全国新设立外商投资企业29591家，同比增长96.6%，实际使用外资4462.9亿元人民币，

同比增长1.1%。

　　但是，中美贸易摩擦的不断升温加之由流动性紧缺导致的国内债务问题日益严重，如果未来预期翻转，潜在的影响也是非常巨大的。特

别是经常账户逆差持续扩大，如果内需市场萎缩，经济动能就会下降，则就会面临外资扎堆撤离的危险局面。

　　外汇占款成为过去 未来央行或继续降准

　　首先我们来了解一下央妈投放货币的主要途径，央妈投放基础货币的渠道主要是对商业银行等金融机构的再贷款；对政府部门（财政部

）的贷款；收购金、银、外汇等储备资产投放的货币这三条途径。前两项统称为中央银行国内信贷，第三项主要部分是外汇占款。

　　在1994年外汇管理体制改革之后，外汇储备数量的持续增长，使得我国基础货币的投放结构发生了改变。外汇占款在基础货币投放中的

比重上升，外汇占款对基础货币投放的影响越来越大，它取代再贷款成为我国基础货币投放的主要渠道。

　　由于外汇占款是一种被动现象，央行资产负债表的规模增大，并不源于央行主动的政策选择，而是因为基于资本项目控制政策，因为央

行必须收购企业通过净出口得到的外汇，从而“被动”的增加了央行的资产规模。

　　从央行角度来说，收购美元主要可以通过两种方法实现，如下图所示：

来源：新浪外汇来源：新浪外汇
　　在08年金融危机之后，因为美联储大幅度降息，造成中国和美国之间的利率差关系发生倒转。在接下来的十年间，中国国内的利率都要

比美国更高。在这种情况下，如果央行继续进行“冲销干预”操作，那么它每年都会蒙受不少利差损失（因为美元利率低于人民币利率，央

行收到的美元利息低于央行需要支付的人民币利息）。

　　这就使得央行面临着进退两难的窘境。冲销，就会发生损失；而不冲销，则只能通过增发货币来回收美元，而央行选择了增发货币。从

下图我们可以看出，自08年金融危机以来，中国M2增速持续维持高增长，如果用M2/GDP来衡量货币超发情况，美国只有0.6到0.7，中国则高

达1.87。2017年我国的GDP总量超过82万亿，而今年3月末中国的M2达到173.99万亿，这就意味着，M2是GDP的2倍。

　　面对国内流动性紧缩的局面，市场对国家货币政策的诉求也是各有不同，很多人认为央妈应该加大货币投放力度，以缓解目前严峻的债

务问题，也有人认为央妈应该继续加强去杠杆的力度，至于企业债务危机，主张该破产的破产，实现债务自然出清。那央妈到底应该如何抉

择，是否可以继续维持M2的超高增速，继续印钞？

　　笔者认为，在国内形势较为严峻的情况下，让央妈收紧流动性是很难的，央妈还是会继续选择降准，因为降低准备金率，增加货币投放

造成的阵痛较轻，而且最适合解决目前的债务困境。

　　另外，中国货物和服务贸易顺差已呈逐步下降趋势，经常账户顺差持续减少，外商直接投资成了影响外汇储备最为直接和重要的因素，

外汇储备负债属性增加，中国经济发展更加依赖海外投资，海外投资将逐渐成为中国经济的存亡命门。未来如果中美贸易摩擦进一步升级，