一、全球棉花市场依然去库存

　　据美国农业部（USDA）最新发布的5月份全球棉花供需预测报告，2022/23年度：全球棉花总产预期2635.8万吨，同比调增56.9万吨，增幅2.2%；全球消费量预期2656.0万吨，环比调减20.8万吨，减幅0.8%；出口量1035.4万吨，环比调增43.8万吨，增幅4.4%；全球期末库存1803.2万吨，环比减少18万吨，减幅1.0%。

　　长期来看，全球棉花市场依然处于供应小于需求，库存去化的大趋势。目前市场对经济增长比较悲观，消费已经开始下调，如果后期消费不再继续下调，全球市场供需依旧紧张。整体牛市的大格局暂未改变。

　　二、短期国际市场高价抑制需求，后期看价格传导

　　虽然东南亚如越南等国家3、4月劳动密集型产品出口同比大幅走高。3月以来，印尼出口同比增速超40％，越南超30％，马来西亚、泰国、菲律宾在20％左右。但绝对的高棉价暂时已经影响了印度等国的棉花需求。根据统计，印度南部泰米尔纳德邦已有近40%的纺织厂因资金断裂被迫关闭，且数以千计的人在5月份面临失业。

　　过去一年，棉价受需求刺激，大幅上涨，但在价格超过历史高位后，短期出现消费抑制的局面。后期如果价格能够传导，可以重新理顺产业链，需求有望恢复。

　　三、国内市场面临需求萎缩影响

　　国内市场的需求萎缩，分为两方面。

　　首先，内需方面，最近几年都十分疲弱，主要受疫情影响，中低端收入群体收入明显下降，减少了消费。随着疫情的逐步控制住，叠加国内经济刺激政策，中低收入群体的购买力会明显增强，有利于消费。同时房地产价格的下降，也会刺激消费。整体未来内需会是最大的关注点。

　　其次，外需方面，全球需求非常好，但因为抵制“新疆棉”，导致需求不能传导至国内。抵制“新疆棉”的局面预期难以解决，只能从内部消化。一方面，内需消费棉花在消费复苏后，就可以达到500万吨以上，如果新疆棉的年度产量能够控制在500万吨以内，可以实现内循环。但怎么控制新疆棉产量，需要政策方面的支持。一方面控制新疆棉种植面积，适当转向粮食作物，也符合目前的全球粮食危机的大势；一方面，为了解决当前的新疆棉过剩问题，后期适时开展收储新疆棉的政策，进行逆向调节。

　　基于以上考虑，我们对国内棉花价格并不悲观。

　　四、国内纺织企业最坏的时候已经过去

　　如上所述，国内纺织企业面临需求最差的情况，但这种情况已经过去，未来只会边际变好。从目前的高频数据看，纺织企业也有好转。

　　首先，纺织产业链的成品库存总量不再增长。一方面因为部分企业选择了停机去库存，一方面刚需有支撑。而从纺织企业来看，叠加棉花和棉纱库存总量看，整体库存近期下降，棉花库存也无下降空间。库存方面，每个环节主要是积累了成品库存，原材料库存均处于绝对低位。一旦成品库存开始感受消费回升，库存的牛鞭效应将有较大威力。

　　其次，从纺织企业的开工利润看，开始回升。目前32S加工费用已经回升至6000元/吨，40S也回升至4000左右。随着纺纱利润的好转，部分纱厂已经扭亏为盈，因而开工率上升，有的已经实现满负荷生产，但由于订单不足，大部分开工也只提到70-80之间。

　　后续来看，随着复产复工和消费复苏刺激，国内消费好转，整体纺织行业将面临消费的明显好转。

　　五、短期棉花市场利空集中释放

　　短期内，国内棉花市场利空集中释放，导致目前期现价格明显回落，释放风险。

　　国内的棉花利空主要是新疆棉销售不畅，加工厂甩卖回笼资金所致，实际上，纺织市场是在逐步好转的。随着加工厂的甩卖，货权转移至资金充裕的贸易商后，市场风险已经释放大部分。

　　从国际市场看，市场认为天气因素的刺激已经兑现，同时印度的纺织厂利润倒挂，使得印度棉价上涨势头终止，但我们前面分析了，新年度全球还处于供不应求阶段，国际市场的大趋势还是向上，不能说熊市来临。

　　六、新花上市期博弈分析

　　今年的新花上市期，面临的环境和去年有较大的不同。

　　1、今年的棉花生产成本将明显提升，农户博弈积极性提升。虽然今年的棉籽价格非常高，但加工厂整体生产成本折算下来，棉花的生产成本将在19000左右。对棉农而言，因为成本明显上升，但是如果只卖19000的价格，实际上他们的利润非常有限，将明显低于过去的几年。比如，以前他们生产成本14000，国家按照18600补贴，相当于每吨赚4600；现在生产成本就达到17000以上，如果按照19000销售，每吨利润2000元，明显低于过去的补贴情况下的收入。因此，19000在正常情况下，他们是不愿意卖的，按利润算，他们愿意卖的价格应该在21000以上。

　　2、上年度亏损明显，加工厂态度谨慎。过去的一年，加工厂亏损较大，心态会明显谨慎起来，棉花价格太高时，采购的积极性会很低。在新花上市初期，他们肯定不敢激进，采取延期点价或低价收购的可能性会比较大。但是因为整个加工产能的过剩，后期加工厂可能还是难以保持淡定。

　　3、去年市场都对棉花后市价格看好，但是今年整体市场看衰，因此，棉花上市初期和中期，预期价格不会有太大的上冲力量，平稳的市场有利于买卖双方成交。如果新花上市遇阻，国家可能出台新疆棉轮储政策刺激。后期，市场将真正的对未来进行预期，取决于国内消费的变化。

　　七、行情展望

　　首先，我们认为全球棉花继续处于去库存阶段，国际市场消费依然旺盛，国内消费后期将受到政策刺激，国内棉花中长期有望继续向好。

　　其次，短期内，加工厂迫于资金压力的抛售，或许还会打压市场，但是一旦货权转移至资金实力雄厚的贸易商手中后，市场压力将明显变小。

　　第三，目前下游有逐步变好的情况。纺织企业开始逐步不再亏损，国内纺织服装消费也有望提速，需要关注国家政策支持的力度和效果。

　　第四，至10月份的新花大量上市期前，市场或以弱势为主，一方面逐步消化棉花现货市场的抛压，一方面等待下游消费的好转，同时新花上市前期平稳运行，也有助于买卖双手合理定价。但上市后期或面临消费提速、国储棉政策支持和加工厂冲量的影响，价格开始回升。

　　整体来看，我们认为棉花价格在10月底前以震荡偏弱运行为主，但下跌空间有限，10月后期，价格有望逐步上行。