2010年5月24日前后，中国国内郑棉期货主力CF1009合约、电子撮合棉主力MA1008合同纷纷创出历史新高18350元、19000元之后，均大幅展开调整，截至5月28日，两大市场主力收盘分别为17615元、17985元，最大跌幅分别达到4.0%、5.5%，撮合几乎批；‘？所有合同再次回落至万八下方；相对而言，目前国内现货虽有所松动，但总体依然维持坚挺，现货新疆棉三级内地成交价维持在18000上方，在各方普遍看好后期基本面之下，棉花涨势嘎然而止。对此如何解读，以及棉花市场供需基本面情况发展，目前棉花市场的操作策等，提出自己的一些想法，供大家交流参考：

　　一、供需基本面变了吗？答案显然是否定

　　(一)阶段性供需平衡分析(6-9月)

　　供应方面，我们主要考虑新疆棉未出疆、国家可抛售资源最大统计、以及国际可供中国进口资源量三大方面。需求方面，我们按照最低的用棉需求统计。

　　资源供应方面：距新棉上市还有的四个月(6-9月份)时间里，1、新疆待运出疆棉不足100万吨；2、国家储备资源120万吨以内，可供抛售至多在40万吨左右；3、国际可供中国进口资源，我们认为尽管中国增发配额80万吨，但新旧年度间能供中国进口资源还应考虑国际市场可供出口量，统计来看，美国出口市场目前装运达到170万吨，年度任务260万吨还剩90万吨，其中供中国装运量预计在27-36万吨，印度棉尽管自5月22日开始取消出口禁令，但修改后的出口政策十分模糊，而且出口配额证从申请到审核、批准至少需要20天以上，政策可操作性不强，几家大型国际棉商和印度国内棉商测算，到新棉上市前，印度可供出口的棉花大概在10-17万吨，肯定要低于20万吨。4、合计量，不考虑当前企业库存，后四个月可供中国消耗的棉花资源仅为177-193万吨。

　　棉花需求方面：1、按照正常的每月80万吨左右(均低于当前USDA、ICAC、国家发改委、中国棉花协会以及国内行业媒体)的需求量，后期总需求在320万吨左右，供需缺口将超过100万吨。2、再者从近日棉花上下游市场价格走势来看，棉花现货持续维持坚挺，新疆棉主流三级价格持续在18000元/吨以上高位运行，高等级棉进一步受到企业的青睐，下游纺织企业棉纱价格依旧保持走强，我们预期，在供需依旧紧张，下游产品销量、价格持续走强之下，棉价年度后期走高仍具有坚定的基本面支撑。

新花上市前6-9月份国内棉花阶段性供需资源如下表所示：(单位：万吨)

　　(二)新年度(2010/11年度)供需状况分析

　　当前欧元区债务危机困扰全球经济，尤其是欧元对人民币汇率大幅贬值，影响了中国对欧盟出口，但在各国继续推出刺激经济举措不改，且美国经济数据不断向好，欧元区采取一系列恢复经济举措之下，相信全球经济恢复的脚步继续前行，棉花全球消费有望继续增加，尤其是中国内销市场有望继续增长，棉花消费量预估新年度增长3%；

　　在需求总体保持增长之下，未来主要影响市场的因素，则为供应因素，就此而言，我们认为关注焦点仍主要集中在中国，以及进口来源国美国、印度市场。

　　1、中国

　　中国上年度(08/09年度)以及本年度(09/10年度)大量消耗市场隐性库存(实质上正是此引发了前几年市场呈现的追风涨跌大幅棉价大幅波动局面)，在10/11年度有望基本获得解决，市场可供的透明资源量，包括产量、进口等数据对行情的影响将更加直接而坚决；

　　从产量来看，我们依旧维持本年度中国棉花640万吨的产量，与中国官方国家统计局发布的2009年棉花产量一致，低于当前USDA(707.6万吨)、ICAC、中棉协(680万吨左右)数据；对新年度(2010/11年度)中国棉花产量数据预测方面，在种植面积和去年保持平稳或略有缩减的情况下，由于播种推迟，且预计今年夏季及棉花收获季节天气状况不确定性风险日渐增多，预计新年度产量有望较本年度缩减1%至634万吨附近。

　　图：我国棉花种植面积及产量对比(2010年为首创预估)

　　进口方面，据海关数据统计，2009/10棉花年度前八个月，我国累计进口棉花172万吨，月均进口量达到21.5万吨，4月份进口量已是连续第2个月维持在32.4万吨水平，近期国内再次增发80万吨进口棉配额，后期年度剩余的4个月(包括5月份未公布数据)时间里，预估月均进口量有望维持25万吨高位附近，预计年度进口量有望达到270万吨(USDA预估为218万吨)，同比增幅达到86.21%。新年度随着中国隐性库存消耗，中国棉花产量呈现缩减趋势，进口量预计继续保持增量，有望达到300万吨(USDA预估为250万吨)，初步预估同比增幅11%。

　　图：中国棉花年度进口量(09/10年度、10/11年度为首创预估，单位：万吨)

　　2、美国

　　由于播种面积预期增加15%至1050万英亩(进一步明朗等待6月30日美国农业部公布种植面积最终报告)，按近年单产平均预估下年度产量为364万吨，较本年度增加99万吨，增幅37%；但从下年度总供应角度来看，本年度期末结转库存仅67万吨，较上年度结转库存137万吨，缩减70万吨，减幅51%，从上述统计来看，实际新年度对国际供应增加资源不足30万吨。尤其是产量增加数据，是在预期接下来到美棉收获天气顺利情况下，而从美国气象机构预测，今年美国飓风天气将大幅增加，美棉产量存在较大不确定性。

　　图：美棉年度总供应、出口及期末库存变化图(单位：万吨)

说明：美棉年度总供应＝上年度期末库存＋当年产量

　　3、印度

　　印度棉种植面积目前排名世界第一，但由于单产水平一直较低，产量目前落后于中国，未来随着印度对转基因棉的完全放开，有超过中国成为世界产量第一的潜力，但预计近几个年度很难实现；从下游纺织服装行业发展来看，随着中国传统纺织服装行业的优势，包括劳动力，原材料等逐渐走弱，印度未来的棉花消费呈现逐年增加的局面。

　　图：印度棉产量、消费及期末库存变化

　　随着印度棉产量不断增加，近年来在质量上也得到提升，且便利的地理位置等，对于中国市场未来的影响日益重要，中国进口棉比重中，印度棉所占比例日益增加：

　　图：中国年度进口量中印度棉占比统计(09/10年度数据截至至4月份)

　　但政策也是目前市场最大的隐忧，回顾近期印度棉出口政策，先是4月19日宣布禁止印度棉出口，迫于国内新棉种植，各方压力之下，再到5月22日实行出口许可证制度，可以看出随着未来纺织原料成本的不断提升，2010/11年度印度棉的出口市场仍将面临很大的政策不确定性。

　　(三)主要结论

　　我们判断，在新年度(10/11年度)中国棉花的供应形势只能加剧，缓解将变得十分困难，且我们从2009年下半年开始所倡导的未来中国隐性库存不断消耗殆尽，棉花产量供应将成为企业唯一的选择，价格的敏感度再次大幅增强，棉价的波动将更加理性，再次出现大涨之后冀望大幅回落，必然是供应出现了大幅增加，现在来看概率极低。

　　二、国家政策成为调整的导火索

　　(一)农产品涨价及各方关注的具体表现

　　从今年年初市场对CPI可能呈现大幅走高预期，到蔬菜价格首先上涨，到近期的小品种“豆(绿豆)你玩”、“蒜(大蒜)你恨”，再到大宗商品玉米、棉花大幅走高，管理通胀压力增强，并引发社会热议等，农副产品的涨价现象成为了各方普遍关注的话题，而国家严厉打击炒作农产品的行为，也可谓空前。但对同一个问题，国家主要相关部门表态出现很大的分歧，实在令投资者困惑：

　　先是商务部发言人，再到国家统计局总经济师表态，更多认可农产品涨价背后的天气、供应因素所引发，对于投机炒作看的相对较淡；但此后国家发改委一改之前说法，包括国务院上会，均将农产品价格此轮上涨背后的投机力量炒作作为重要打击对象；农业部近日的表态可谓中立，把小品种价格变化及影响因素，与大宗农产品价格走势影响因素进行了相对的分开，并指出大宗农产品难以呈现前期的大幅波动。

　　(二)涨价及调控背后引发的系列思考

　　而对于上述现象，引发的系列思考，却是未来的决策者，以及作为投资者对政策的把握需要更加的成熟与理性。

　　首先我们认为，炒作上述产品的背后都有着种植面积下降，比价优势削弱，2009年产量由于天气等因素缩减的背景，本年度大蒜产量减少600万吨(农业部)、绿豆总供应下降30万吨(农业部)、玉米产量下降1000多万吨(USDA数据)、棉花产量下降110万吨(国家统计局)；其次，游资可能对本轮农产品价格的炒作起到了一定的作用，但目前遭遇国家调控打压国内房市、股市低迷，我国相对其它投资渠道一直不足，也是资金追逐保值增值，选择具有良好基本面题材的农产品进行投资的一个重要原因，这也是对未来决策者提出的一个挑战；最后，我们认为，决策者应该改变以往的政策短视性(实际上经常这样)，应该从长远视角，提高农产品供应，拓宽资金投资渠道两方面着手。短视性不应该成为未来的政策主流，打击与保证供应并举，强调长效机制，否则就如同棉花市场，尽管2009年棉花价格上涨，但2010年播种面积继续下降，不能完全堵，而更应该梳的策略。

　　目前国家对农副产品价格的关注度，不啻于07/08年的情形，市场心理面并由此引发的行情调整不可忽视，5月26日国务院总理温家宝更是主持召开国务院常务会议，部署严厉打击囤积居奇、哄抬农产品价格等违法行为，接下来政府将严厉打击投机资金炒作农副产品的现象，并通过多种手段做好各项稳定物价工作，可以看出国家当前对农副产品价格上涨的极度关注，也因此，国内农产品无一例外的收低，持仓多数出现缩减。阶段性来看，市场有望进入盘整周期，且不排除前期部分上涨过高的农副产品调整幅度进一步加大。

　　(三)国家此轮调控的主要线索及对棉花市场的影响

　　调控线索初探。在目前情况下，现货购销相对复杂，难以短时间起到效果，但通过电子市场，就如同国务院发文专门提及的“规范整顿农产品电子交易市场”，在心理面影响电子盘的做多力量，引发价格短时间大幅调整，进而对当前现货价格形成一定的压制，正是此轮政策调控的一个线索，这也完全是有可能的，国内棉花电子撮合市场28日大幅跳空低开且主力合同纷纷跌停，与此密切相关。相信目前包括大蒜、棉花以及玉米市场正是处在这样的阶段。

　　棉花市场方面的政策，心理影响更大。就棉花市场来看，我们毫不否认目前棉花市场的资源阶段性短缺局面，甚至到新的棉花年度，且尽管相关部门尚未提出实质性调控措施(储备不能随便动用且有限、配额明显是双刃剑且国际可供进口资源有限)，仅在5月20日上午发改委会议后，中棉协以行业警示的形式发布了提示，但在国家目前打击投机力量对农产品炒作的政策风声鹤唳之下，对各方心理层面已经构成一定较大的影响，要提醒投资者万不可轻视政策的调控力量。

　　在这样的背景之下，棉花价格应声回落实属正常，另外4月19日-5月22日实施一个月的印度出口禁令取消，短期市场预期可供进口资源增加，加上内外棉期货价差持续维持偏高水平，投机资金获利盘过重，顺势减仓多单，规避短期风险，并加剧了棉花市场的调整。截至5月28日，自5月24日以来伴随郑棉价格大幅下挫，郑棉持仓总量从历史高位45万余手下降至39万余手，累计减仓5.7万多手，减幅超过12.7%，与价格走势具有密切的关系，如下图示

　而在我们所跟踪的本轮上涨主要多头席位，在近期减仓更是明显，如下表所示：

　　说明：郑商所前20名持此席位中，排名前列的中粮期货、中谷期货、中国国际以及光大期货等多为多空对锁席位，在此没有特别指出；大连良运主要是短线频繁变换持仓，不做特别统计。

　　三、操作策略及对未来市场的看法

　　1、当前调整的定性，以及下探空间及操作策略依据

　　在此轮大幅上涨过后，技术高位，同时加上了目前国家对整体农产品市场的调控，集中引发的理性健康调整，并不认为是上涨趋势的结束。目前进入了时间换空间，信心恢复异常关键的阶段。

　　在目前现货价格较期棉价格已经升水情况下，且现货面的确仍处于供给紧张的格局之下，简单的预测期货棉的下调空间已经不够，更多的应该从政策调控引发的现货市场阶段性走势，以及期货市场的技术图形支撑位来判断。

　　就当前市场操作策略来看，在政策风声不减、跟风买盘依然难觅的情况下，技术上郑棉将可能继续下行寻找低位支撑，没有持仓的投资者万不可急于入市抄低，等待市场情绪的企稳。

　　2、关于未来市场，我们的一点看法

　　在基本面良好预期之下，政策一味的堵而非梳策略，更多影响阶段性行情，对于未来走势，有可能呈现出“跌的越多，报复性反弹越厉害”行情。

　　对于当前的主要交投合约的看法，我们认为接下来9月逼仓将很难出现(行业发展不允许，监管部门以及交易所等各方不愿看到)，再加上目前国家对农产品的政策调控力度，其炒作之后，将更多靠拢现货价格，持仓者需要特别注意；新花1月合约则存在诸多炒作的题材，关注各方对往年收购价格的统计，以及今年的一个预期情况，以及新旧年度间皮棉价格的一个自然过渡，套保力量的介入变化。总之，需要需要密切留意近日来电子盘以及期棉调整过后，现货市场接下来的变化，以及期棉总体资金的增减态势。